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英国《金融时报》:中国经济前景的三个窗口

2016年12月30日 12:00 PDF版 分享转发

2017-01-13 00:30 来源: 

去年1月中国的股市和货币双双下挫,许多全球投资者都认为尾声即将来临。经过这么多年的债务激励,对住房、基础设施和过剩制造能力大举投资,许多人认为这个泡沫终于即将破裂。

但它并没有破。经济预计已达到2016年政府目标,即国内生产总值(GDP)至少增长6.5%。股市稳定了下来,从去年1月下旬的低点反弹了19%。出厂价格在经历了四年多的通缩后,在大宗商品价格上涨的带动下由负转正。人民币继续下跌,但保持了有序贬值。

但几乎无人认为中国的根本经济挑战已得到了应对。增长表现相对强劲的代价,是进一步加大杠杆,并且再度依靠烟囱工业来推动增长。许多经济学家认为,政策制定者们追求过于雄心勃勃的短期增长目标,同时推迟必要但痛苦的改革,只是在积累问题。

上海Emerging Advisors Group负责人、国际货币基金组织(IMF)前中国业务主管乔纳森?安德森(Jonathan Anderson)表示:“基本问题是他们的增长目标不切实际。(领导层)在谈论‘不要6.5%了,咱们去争取6.2%或6.1%’。这挺好的,但你不得不从6.5%减速至3%,才能搞定这个基本问题。”他预言,如果杠杠继续以当前速度增长,中国最终将遭遇金融危机。

根据国际清算银行(Bank for International Settlements)的数据,截至6月底,中国债务负担总量已相当于GDP的255%,高于2008年的141%,且远高于新兴市场188%的平均水平。

2015年全球GDP增长的三分之一是中国作出的贡献。如果增长大幅减速,全球都将受其影响。受打击最重的将是巴西、澳大利亚以及东南亚的大宗商品出口商。希望获益于中国消费增长的西方跨国企业也将感受到痛苦,包括汽车制造商、制药企业、实体零售商以及好莱坞电影公司。

但中国的危机并非不可避免。专家们大致认为存在三种可能:一种是乐观设想,大刀阔斧的改革促使消费迅速发展,足以弥补重工业衰落所带来的缺口;一种是“日本设想”,推迟改革导致长达十年的缓慢增长;还有一种设想是违约浪潮引爆一场严重的金融危机。

英国《金融时报》记者走访了中国三座城市,它们分别位于西南、华东和华北。这三座城市已开始折射出中国的选择:再平衡、停滞或面临严重危机。

设想1:新经济

刺激消费之战

山东省

陈英的船厂位于港口城市青岛,去往船厂的高速公路两旁新楼林立,其中许多仍处于在建、待售或空置中,偶尔冒出几座酒店或会议中心。这一栋栋建筑让人想到了中国经济的传统驱动力——投资,以及依赖这类投资的能源密集型产业,如混凝土和钢铁。

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陈英的第一个100万元人民币是在时尚出口业赚的,随后她涉足金融业等多种行业。不过她目前最感兴趣的是游艇业,2008年奥运会时,青岛承办了帆船赛事,此后这项运动在中国才开始逐渐发展起来。

陈英说:“我的梦想是在中国销售游艇。2008年之前,我们知道帆船运动在海外很受欢迎,但国内不行。”

调查中国经济时,有许多地方令人沮丧。地方房市场要么像青岛一样过热,要么过度建设,鲜有例外。公司债务已达到危险高度,但信贷扩张速度仍达到经济增速的两倍。此前承诺的经济改革未能成为现实。

然而,中国是在根本不存在某些产业的情况下崛起为世界第二大经济体的,这些产业主要集中在服务和休闲领域;在其他国家,它们的存在被视为理所当然。从私人航空到游艇建造,如今各类产业正在涌现,它们将有助于抵消煤炭、钢铁等中国“旧经济”行业的衰落。

北京大学(Peking University)商业教授、沙特阿拉伯王国控股公司(Kingdom Holding)前投资高管杰弗里?陶森(Jeffrey Towson)认为,人们很容易对中国经济“过于悲观”。他说:“从中国经济的宏观层面上看,人们确实容易产生这种感觉。但在微观层面上,情况令人乐观得多。”

陶森指出,从娱乐到医疗保健,很多行业面临着“无限需求”,这些行业正以两位数的速度增长,并且在可预见的未来仍将保持这一增速。

在青岛,中国首富正打造一个86亿美元的“东方影都”(Oriental Movie Metropolis),它位于青岛市中心以南一小时车程的地方。该项目基本上是围绕一群摄影棚建起来的一座城中城,王健林的万达集团(Wanda Group)称它是“全球投资最大的影视产业项目”。

在这些新兴产业的推动下,消费在中国GDP中占比略高于一半。它提振了青岛的经济,2015年中国GDP增速为6.9%,而青岛GDP增长超过8%。

陶森说:“你可以一直看更多的电影,度更多的假期。这跟买洗衣机或沙发不同,人们不会买五台洗衣机。”

多数人也不会买五艘游艇,但陈英相信有游艇的人会增加。2012年,她买下倒闭的德国游艇制造商玛泽润(Mazarin),并将工厂迁至青岛。2014年和2015年是陈英投产的前两年,其间所产的多数游艇和帆船都出口。去年玛泽润60%的订单来自国内。

玛泽润的船价格从500万元人民币(合72万美元)到2000万元人民币不等,主要还是富人的玩具。但当北京的一套两居室公寓可以卖到1000万元人民币时,买一艘游艇对于中产阶层来说不是一个那么遥远的梦想。

陈英预测:“中国的中产阶层现在还没有买游艇,但他们会买的。我对未来非常乐观,只要我们保持道路正确。中国不能继续依赖能源密集型产业来推动经济繁荣。我们需要消费来创造新的经济和就业机会。”

设想2:停滞

债务负担导致经济增长放缓

四川省峨眉山市739村

32岁的莉莉认为,自己的事业巅峰时期可能已经过去了。她大学一毕业就来到峨眉山脚下的739村,在739半导体厂担任销售代表。当时该厂一派生机,这座3000人的村子也以该厂命名。

当年莉莉与三个同学一起来这儿工作,如今只剩下她一个人。莉莉说:“他们看得出来这个行业正在转向,他们很聪明的早早退出了。”

上世纪60年代,毛泽东将重工业迁至该地区,认为内陆腹地的山区不易被敌人袭击。当地人提及附近村民时仍用的是他们的工厂代号,比如“814厂倒了吗?”或是,“我听说525厂工人分了一大笔遣散费。”

这个后工业化村子是有时被称为“日本设想”的中国发展状况的一个缩影。北京大学金融学教授迈克尔?佩蒂斯(Michael Pettis)解释道:“这意味着长达20年0.5%的实际增长率。”

他认为中国对债务刺激增长的依赖,要等到整个经济耗尽借款空间后才能结束,这意味着1992年日本泡沫破裂后出现的那种停滞。

他说,危险之处在于,随着企业将重点从扩大生产转向修复资产负债表,就连宽松的货币政策也不再能说服负债企业增加借款。

739半导体工厂的工人知道泡沫破裂的感觉。2006年,该厂刚获得国有的东方电气(Dongfang Electric Corporation)的投资。据739厂工人描述,当时临近太阳能热潮的巅峰时期,厂里投入40多亿元人民币建设厂房,生产用于太阳能电池板的多晶硅。

仅仅两年后,这个市场就崩溃了。在经历了一个漫长的过程后,该厂在去年正式破产,在1200名工人中,一小批员工承担了逐步缩减业务的任务。他们试图以10年前价格的近八分之一卖出库存。在当地的公交站,另外一个难题很明显。几乎每个上公交车的人刷的都是老年卡。他们聊着自己的孙子孙女搬到了前景更好的大城市。现在739工厂学校初中部的学生是10年前的一半。

“10到15年后,中国的人口减少会变得更为显著,劳动力大军每年将减少大约500万人,”咨询公司IHS北京分部的资深经济学家布赖恩?杰克逊(Brian Jackson)表示。

去工业化和人口老龄化的结合再度提出了一个问题:中国是否将跌入“中等收入陷阱”——经济学家用这个概念来界定发展中国家在试图跨越约1.2万美元的人均国民收入门槛时困扰它们的一系列因素。

日本在1992年的人均国内生产总值(GDP)是21230美元(以当前购买力衡量)。以同样的衡量指标,中国去年的人均GDP仅为14160美元。中国也许进入了和日本相似的放缓阶段,但物质生活标准只是后者的三分之二。

“增长从6.5%放缓至4%,意味着中国需要花上26年,而不是16年,才能赶上日本当前的发展水平,”杰克逊补充道。

设想3:严重的危机

影子银行的崛起

太原

在产煤大省山西烟雾弥漫的首府太原,银行员工还记得2014年一家省级煤炭公司的倒闭在当地金融体系中引起的震荡。联盛能源集团(Liansheng Resources Group)此前从5家信托公司借入了巨额资金。信托公司是过去5年期间在中国崛起的最大一类非银行贷款机构。当煤炭价格因中国房地产和工业放缓而暴跌时,联盛能源无力偿还50亿元人民币的贷款。

之后发生的事情说明了为何一些分析人士认为,一波集中爆发的影子银行违约事件可能在中国引起更大范围的金融危机。

大批愤怒的投资者聚集在国有银行的山西分行,要求拿回他们的“血汗”钱。“他们其实相当礼貌。吃完盒饭之后他们自己清理了,”2014年初的抗议发生时,供职于光大银行(Everbright Bank)的一位人士说。

尽管这些抗议者举止得体,但该事件说明了影子贷款机构和具有系统重要性的大型商业银行之间存在危险的联结。信托公司通过将高收益产品卖给投资者来募集放贷所需的资金。对于风险最高的信托产品,银行通常只作为销售代理,而不承担与产品偿付有关的法律责任。

然而投资者往往会忽略这些技术细节,认定国有银行——也就暗示着政府——将为它们分销的产品扮演后盾角色。哪怕在并不负有法律责任的情况下,银行确实多次出手救助理财产品,这样的历史让投资者更加认定违约不可能发生。

“我们的很多顾客是暴发户,”山西信托的一名员工说,此言指的是中国一些快速发家致富,但缺乏金融知识和文化素养的人。山西是这类投资者的温床,其中很多是在煤炭热潮中发家的。“他们只看收益,”他说,“他们不关心风险。有时银行的销售人员也没有把风险解释清楚。”

对金融体系整体而言,分析师们表示,风险在于一连串的违约可能打破投资者对隐形担保的假设,从而引发理财产品的挤兑,这可能让数十家银行遭遇资金危机。

规模较小的银行尤为脆弱,因为不像更大型的金融机构,它们更加依赖批发融资来支持资产负债表。这种融资主要来自理财产品,以及依靠更大型银行的货币市场。

然而,理财产品违约本身很可能不足以引发一场危机。要引发危机,还需要伴随整个体系收紧流动性的事件,因为这样会使银行更难以依赖银行间借贷,从而放大孤立的违约事件的影响。

纽约Autonomous Research高级合伙人、中国银行业业务负责人朱夏莲(Charlene Chu)担忧,2013年6月中国爆发的现金紧缩将会重演,当时即使是大银行也在争夺资金。

“那是一个系统性问题,当时每一家银行都被突然卷入。是那样的一种事态,而不是某一家机构引发的,”她说,“一定是一大批小银行出现了资金问题。”

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