來源: 華爾街見聞 作者: 葉楨

美聯儲三月加息靴子落地后，關於縮表問題的討論日漸升溫。

美聯儲何時將開始縮表？將按什麼樣的節奏來縮表？縮表與加息如何配合？這一系列問題成為了懸挂在全球資本市場上方的一把達摩克利斯之劍。

美聯儲主席耶倫在三月加息后的講話中表示，尚未就縮減資產負債表做決定，將按可預見的方式循序漸進縮表。但包括美國明尼阿波利斯聯儲主席Kashkari在內的多位美聯儲官員都曾公開表示，縮表一事不宜拖得太久。

目前美聯儲將國債、機構債券和MBS到期償付的本金進行再投資。截至3月15日，美聯儲資產負債表規模已經達到4.5萬億美元。這龐大的資產規模增加了美聯儲貨幣政策管理的難度和金融市場的不穩定性。

高盛在近日的一份報告中指出，在縮表問題上美聯儲目前有兩個可選路徑：

路徑一：雙管齊下，採取加息與縮表并行的方式，於今年年底啟動縮表。

路徑二：僅僅依靠加息進行貨幣緊縮，將縮表事宜丟給2018年換屆后的新任領導班子。

高盛稱，選擇路徑一的好處正如耶倫此前所強調的，利率工具更為市場所熟悉，便於政策溝通。此外，上調聯邦基金利率目標能夠為未來的政策寬鬆留有餘地。而路徑二的優勢在於，相比加息，縮表能夠更快地將通脹調整至目標水平，並有助於防止資產價格泡沫。

高盛就美聯儲可能採取的兩個路徑分別進行了假設分析。

路徑一：儘早開始，溫和縮表

在這個方案下，高盛假設美聯儲於2017年12月開始，在接下來10個月里，逐漸減少到期國債再投資，但不售出存量債券。高盛假設美聯儲於2018年1月將再投資規模減少到90%，並逐月遞減，到2018年10月不再進行到期國債再投資。

在此情況下，高盛預計美聯儲今年將加息三次，在2018年和2019年再加息四次。

高盛稱，根據以往經驗，縮表有可能導致超出預期的緊縮效果。在溫和路徑下，高盛預計縮表對金融市場和經濟活動的影響等同於兩次額外加息。

路徑二：較晚開始，激進縮表

在這種情況下，高盛假設美聯儲將縮表推遲到明年，於2018年7月完全停止再投資，沒有採取過渡方式，並且每個月主動售出400億美元存量債券。那麼到2018年下半年，每季度資產負債表將縮減約2500億美元。

在這種方式下，到2019年，資產負債表縮減量比路徑一中溫和縮表的方式多5000億美元，這意味著利率將較路徑一少上調8個基點。

但高盛預計，激進路徑下，縮表對金融市場和經濟活動的影響等同於四次額外加息。

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高盛認為美聯儲更傾向於採取路徑一的方式，於2017年12月正式公布縮表方案，以減少不確定性給市場造成的干擾。如果美聯儲將縮表問題推遲到明年，那麼到時美聯儲換屆的不確定性將對市場造成重大影響。