臉書專頁
翻牆交流電報群
RSS/FEED訂閱
簡體
正體
English
日語
한국어
Deutsch
Français
Русский
Español
Italiano信貸緊縮的「尾部風險」
來源: 博客 作者: 時寒冰 
最近，美國股市一路高歌猛進。5月16日，納斯達克指數再創歷史新高，做多納斯達克指數已經是華爾街最擁擠的交易。在基金經理們認為「全球股市的高估程度已經是17年來最大」的時候，中國股市的表現則相對比較低調，一直很靦腆地做著俯卧撐。
股市不爭氣，是股市的本質所決定的。我在《時寒冰說：未來二十年，經濟大趨勢》現實篇的第6頁和第7頁專門分析了中國股市為何回報低的問題。
如果從短期來看，資本市場的低迷與人們對央行縮表的擔憂有關。數據顯示，2017年第一季度央行出現「縮表」，即2月和3月末人民銀行資產負債表較1月末分別下降了0.3萬億元和1.1萬億元。
美銀美林最近發布的調查顯示，本月基金經理認為中國信貸緊縮是最大的「尾部風險」，這是自2016年1月以來首次出現這樣的調查結果。受訪經理認為，中國收緊信貸的風險高於此前連續三個月調查排名首位的歐盟解體。
當然，央行不願意背這個黑鍋。
央行在最新發布的2017年第一季度《中國貨幣政策執行報告》中，首次回應了市場廣為關注和討論的央行「縮表」。央行報告稱，我國央行資產負債表的變化要受到外匯占款、調控工具選擇、春節等季節性因素、財政收支以及金融改革和調控模式變化等更為複雜因素的影響，中國央行「縮表」並不一定意味著收緊銀根，比如在資本流出背景下降準會產生「縮表」效應，但實際上可能是放鬆銀根的，因此不宜簡單與國外央行的「縮表」類比。
總而言之，中國的很多問題都與國外不一樣，此所謂特色。但是，中國當下選擇縮表，與其說是不情願而為之，不如說是不得不為之。
中國的貨幣投放與貨幣派生能力，都是全球名列前茅的，確切地說，是無出其右者，是名副其實的狀元郎。
我們來看看最新的數據。截至2017年3月末，中國廣義貨幣（M2）餘額159.96萬億元，同比增長10.6%，增速分別比上月末和上年同期低0.5個和2.8個百分點。看起來，增速在降低，但關鍵是存量太大了。159.96萬億元，以6.9的匯率計算，摺合美元23.18萬億美元，而截至2013年3月末，美國的M2是13.38萬億美元，中國的M2存量超過美國73.2%，或者說，是美國的1.73倍。
中國的經濟總量（在不考慮數據真實性的情況下）為74.4127萬億元，以6.9的匯率計算，摺合美元10.78萬億美元，而美國的經濟規模在2016年高達18萬億美元，中國僅為美國的59.89%，貨幣總量卻已經是美國的1.73倍。
關鍵問題在於，發達國家的民眾主要把資金用到消費、科技的研發、實體經濟的投資等方面，這種資金的投放創造實實在在的財富。而中國的大量資金用到炒作房地產等領域，導致實體經濟與虛擬經濟冰火兩重天：在房地產泡沫越吹越大持續帶來賺錢效應的情況下，實體經濟卻嚴重缺乏資金，不僅如此，投機暴富的例子又不斷吸引新的資金從實體經濟流出，從而導致實體經濟越來越嚴重地缺血。
這就形成了中國特色的難題。存量貨幣早已經是全球第一，但都往虛擬經濟中擁擠。如果緊縮貨幣，實體經濟首先受傷倒下；如果繼續寬鬆，資金又會湧向虛擬經濟，繼續去吹大泡沫。面對這種難題，央行根本沒有好的解決辦法，它弄不清自己到底應該寬鬆好還是緊縮好，怎麼做才能做到兩全其美，因為，兩全其美的方案根本就不存在。
政府應該特別感謝那些喜歡儲蓄的人。如果不是這種偉大的偏好存在，通貨膨脹的風險恐怕早已經如火如荼。正是這些儲蓄的存在，使得政府龐大的投資項目有了充裕而廉價的資金支持，也正是這些儲蓄資金的存在，中國的物價在海量貨幣加身的情況下依然能夠泰山崩於前而色不變。
影響中國貨幣政策的另一大因素是高昂的隱性成本，諸如腐敗之類的行為，在財富高度集中的同時，也導致流動性的減少。當然，這也與資金外流密切相關，正如央行報告所言，資金外流在某種程度上也能產生縮表的效果。
更為重要的是，美聯儲縮表已是大勢所趨，與其被動地等待別人捅破泡沫導致可怕後果，還不如自己提前採取緊縮措施消化這些泡沫，儘可能減輕即將到來的痛苦。從某種意義上來說，這才是信貸緊縮的「尾部風險」的根源所在。
