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Italiano美聯儲加息縮表，現金為王時代正式到來
來源: 驥觀天下 作者: 孫驍驥 
早已規劃好加息路線圖的美聯儲，終於又踏出一步。在14日結束的貨幣政策會議上，美聯儲宣布進行年內第二次加息，聯邦基金利率從0.75%~1%調升到1%~1.25%。
比加息更讓市場感到震動的，是美聯儲公布了下半年的縮表計劃。美聯儲表示，如果美國經濟增長符合預期，美聯儲預計將於今年開始資產負債表的正常化，逐步減少對美聯儲持有的到期證券本金進行再投資來縮減資產負債表。換言之，這就是最新推出的「消貨幣」的計劃。
無論是加息還是「消貨幣」，美聯儲的舉動對於中國的投資市場都有較強的指標性意義。國人也非常關注美聯儲的一舉一動。這一次的加息靴子落地，對於你的投資會有什麼潛在的影響呢？
一、美聯儲加息是出於美國經濟的需要
有人說，美聯儲加息是刻意要和中國過不去。的確，加息政策會在客觀上影響中國金融市場，進而影響中國經濟。但是，美聯儲作為美國的准央行，其政策的制定首先還是服務於美國經濟。
眾所周知，2008年的金融危機以後，美國通過擴大基礎貨幣的方法來刺激低迷的經濟，維持財政赤字政策，同時調低聯邦儲備金利率。
就最近的一輪量化寬鬆政策來看，美國自從2008年11月啟動QE，到2014年宣布停止資產購買計劃，美聯儲資產負債表急速擴張超過4.5萬億美元，聯邦儲備金的目標利率從5.25%下降到0.25%以下，維持在很低的利率水平。
而在實際交易中的「影子利率」，其實是負利率。根據芝加哥大學布斯商學院以及國際清算銀行（BIS）兩位學者的計算，影子利率最低在2014年一度接近負2.89%。這分明就是把資本往市場強力驅趕的節奏。
從2008年開始，美聯儲甚至打破了中央銀行的角色，事實上在向各種商業機構和市場提供流動性支持。例如用定期資產支持證券信貸便利、商業票據信貸便利等等新金融工具來對交易商提供金融便利，並且定向支持美銀、花旗、貝爾斯登等機構，這已經超過了傳統中央銀行的職能範疇。
眾所周知，美聯儲的兩大職責在於降低失業率和維持物價穩定。而根據最近的數據，美國的失業率近期創下了10年以來的新低，為4.4%，非農業部門新增就業人口一個月超過20萬人，同時，美國的通脹率也基本平穩。
根據勞工部的數據，今年3月到5月，美國通脹率從2.4%回落到1.9%（6個月以來新低），不過這並不影響美聯儲繼續加息的政策，因為根據預測，從7月和8月開始，通脹率又會回到2.2%左右的合理範圍。
這一次的加息，按照美國的視角來看，其實是讓利率回歸正常化的一個過程。美聯儲主席耶倫在6個月以前已經對媒體表示，在穩定物價和增加就業兩個方面，聯儲的目標已經達到，因此，隨著美國經濟的走穩，加息和縮表會成為未來的金融政策趨勢。實際的經濟數據也呼應著耶倫宣布的加息路線圖。
實際上，在好幾年前，美國國家經濟研究局局長Feldstein就公開指出，美聯儲應該及早收縮QE，因為經驗表明進一步購買按揭債券並不能持續增加就業，也無法讓經濟持續獲得改善。雖然實行量化寬鬆的政策使得美國經濟復甦，但同時也一定程度上形成了經濟的「頭部效應」。
根據某機構的調研數據，美國的S&P 500企業的信心指數走高，但是美國中小企業的市場信心指數卻相對比較低迷。這說明，在美國股市的飆漲背後，經濟各個部分的發展速率並不協調。繼續低利率和量化寬鬆政策將會加劇這個趨勢，已經不合時宜。
此外，低利率對於銀行和金融投資者來說會產生巨大的風險，處於這些風險核心的，將是美國的養老基金和銀行資本。今天的加息縮表，其實是呼應了多年前美國經濟智囊的想法。
簡單來說，就是放水到一定程度，之後一定要回收。這個思路讓美國嚴格遵守著「經濟復甦-加息預期-加息周期開啟」的三部曲節奏，耶倫選取的，只是具體時間上的時機而已。
然而，新興市場的態度則是與美國相反，它們希望繼續量化寬鬆的政策。在幾年前，美國開始做最近一輪加息的時候，世貿組織、經合發展組織、世界銀行等機構的負責人曾經聯合發表聲明，呼籲對新興經濟體適當放寬貨幣政策，防止出現經濟進一步下滑的現象。畢竟，資本流入美國的後果，對新興市場來說還是很嚴重的。
二、美聯儲加息對於中國是個壞消息
在國際貨幣基金組織發布的《全球金融穩定報告》中，曾經指出，在去量化寬鬆的政策執行后，資本會從新興市場逆迴流到發達經濟體。這個趨勢其實從美聯儲利率的歷史研究中可以明顯的觀察出來。
在美國的次貸危機爆發以前的幾次加息，均造成了國際資本迴流美國投資的現象，並且主要都是從當時新興的經濟體迴流美國。我們從后往前倒推盤點一下：
21世紀初期，互聯網泡沫經濟破滅后，美國經濟陷入一波小衰退。美聯儲多次降息，資本隨之大量流入新興市場。在2004年到2006年，美聯儲又來了一波小幅加息，最明顯受加息影響的是拉美國家，資本流入幅度有所減低。而在之前的幾次加息周期中，新興市場受加息的影響表現得更為明顯。
在1994年到1995年的美聯儲加息周期中，同時期流入到拉美新興市場國家的資本從1158億美元下降到643億美元。而在更早期1980到1982年的加息周期中，美聯儲在一年內把儲備金率從9%提高到19.1%。拉美國家的資本流入在1981年後迅速下降，持續為負。
與拉美國家相反，亞洲國家在次貸危機以前三次的美聯儲加息周期中，經濟表現都比較穩定。在美聯儲加息造成拉美國家資本外流的同時，亞洲國家只有在八十年代的美聯儲加息周期中出現了略微的資本流入放緩，在其他的時候，亞洲新興市場似乎並沒有因為美聯儲的加息而出現立即的資本外流。
但是在最近美聯儲加息周期后不久，即1997年和2008年，亞洲大部分經濟體都出現了經濟危機，也出現了資本外流的情況。
通過這個趨勢可以看出，美聯儲的加息對於新興市場的影響從1980年代到今天的趨勢是在不斷減弱。並且，亞洲新興市場受到美聯儲加息影響較小，並不會造成只要一加息，資本就外流的現象。這也從另一個方面說明，新興經濟體在近三十年的發展是良性的，增長強勢，因此具有長線投資價值，不再是短線投機者的天堂。
然而，近期的中國並不遵守這個規律。美聯儲的加息與中國的國際資本外流趨勢，剛好重疊。在2015年，美聯儲宣布提高聯邦基準利率0.25個百分點，而該年中國的國際資本流向一改過去長期的增長趨勢，變為負流出。
據某機構的估算，在2015年底和2016年初達到歷史上資本流出的最高值。路透社則援引國際金融組織（IIF）的估算認為，2015和2016的外流速度分別達到5000億和7250億美元，而根據哥倫比亞大學商學院的Edward Yardeni教授估算，這個數字將更為龐大。
這些數據背後透露著令人不安的訊號。歷史上，美聯儲的加息對於三十年前拉美的經濟影響巨大，其中一個原因在於當年的國際資本在拉美國家的投資以銀行貸款為主，銀行對加息的訊息最為敏感，當美聯儲的利率調高，國際資本的離開就是必然趨勢。中國今天是否在重複這條路呢？
三、錢越來越貴，投資越來越難
在提高利率的同時，美聯儲要著手的另一個工作就是「消貨幣」。在過去，量化寬鬆的政策造成了美元在全球的泛濫。
2008年以後，美國印了四萬五千億鈔票，這種「印鈔」的方法主要是兩種，一是向美國政府購買債券，第二就是購買美國金融機構的信貸資產。美聯儲示意下半年開始縮表，意味著之前用來「印貨幣」的各種按揭債券，在到期以後，不會繼續發行下去，而是到此結束。
對於投資者來說，美聯儲的加息和縮表傳遞了幾個基本的訊號。正如上文說過的，資本流向從新興市場迴流美國的速率會加快。這對於中國的投資市場而言，並不是利好消息，因為人民幣資產在變為能在國際上流通的美元以前，是以不動產、股票、債券、企業等等形式存在的。總體而言，美元的迴流會不同程度的造成人民幣資產價格下跌，進而就是人民幣價格的下跌預期。
不過，市場的即時反饋卻是與預想的有些許不同。美聯儲加息次日，人民銀行進行大幅凈投放，匯率似乎「無視」加息縮表的利空效應，兌美元中間價升至7個月新高。但實際上，人民幣表面上的「閑庭信步」卻有著背後的策略。
為了守住人民幣的穩定性，目前人民幣和美元背後的貨幣政策已經越來越同步。基本上來講，美聯儲加息，人民銀行也加息，美國那邊搞縮表，中國這邊也在搞去槓桿化，美聯儲讓美元迴流，人民銀行就加強外匯管控……兩者有你來我往的感覺，頗類似於牌局博弈。
我們還可以觀察到，中美之間貨幣供應總量的趨勢這幾年是大致同步的，減低貨幣供應是基調。尤其在2016年10月以後，美國的貨幣供應增長速度從7.3%下降到6.18%，中國的增速則從11.77%下降到10.21%，都同時呈現大致相同速率的下降。
貨幣供給少自然會造成「錢貴」的結果，因此，相對於人民幣和美元之間的匯率而言，其實中美之間的利率有更明顯同步性，利率對於美聯儲加息的反映也更為及時。在美聯儲加息以後，上海銀行間同業拆放利率（Shibor）從隔夜到一年期的各種品種全線上漲，很多都來到了2013年公布此數據以來的歷史最高數值。
銀行同業拆息率是銀行間互相借貸周轉的基礎，也就是錢本身的成本。Shibor全線升高，意味著錢越來越貴，投資越來越難。當銀行間的利息升高的時候，它就必然會逐漸傳導到銀行對借款人徵收的利息上面。
這將會造成房屋貸款的利率未來更高，增加貸款人的還款壓力。這對於樓市和投資市場而言顯然不是利好消息。有過包括房屋按揭在內貸款的人，都要小心為妙，因為隨著加息趨勢的形成，你要還的錢可能會越來越多了。
錢變貴的同時變少，生意肯定就不好做，市場也會出現低迷的情況。這個規律從實體經濟的走勢就可以看出。
根據國際清算銀行（BIS）計算的中國消費者物價指數增速值，消費增速已經降到了新低，為0.79%，這是從2009年12月以來的最低數值，也反映出如今消費市場的低迷。
我們往上看生產端，也會發現情況不樂觀。根據今年最新的月度數據，中國的私營企業、集體企業、股份所有制企業的增加值累計增長，比去年同期下降了2.5%、1.9%和17.4%，而國有控股企業增加值卻增加了6.3%。國有控股企業經營狀況明顯強於其他企業，而位於頭部的企業也明顯情況好於中小企業。
這方面，中國似乎與美國「越大型的龍頭企業越有信心」的趨勢很類似。但不同的是，如果比較中美之間的製造業採購經理人指數，會發現美國自去年以來經濟一直走強，位於頭部的企業增長過快，中國則是中小企業持續出現困難，頭部製造業企業衰退較慢而已。
2017年5月美國的製造業採購經理人指數已來到54.9，這意味著經濟景氣（50以上），而中國的採購經理人指數則走低來到49.6，這意味著初步的蕭條（低於50）。服務業採購經理人數據中國較好，達到52.8，但美國的數值更好，為56.9，依然高於中國。
從數據可知，美國的經濟領先於中國復甦，無論是製造還是服務業，恢復增長的勢頭都很強勁。處於經濟恢復期的美國，已決定自掃門前雪。
長期來看，由於中美貨幣政策上的「互懟」，錢必將變得越來越緊。美聯儲加息縮表對中國的所有理財市場、資本市場而言都是利空的，錢變緊的結果無疑就是賺錢變難了。這種情況底下，手中有錢心裏不慌的「現金為王」策略不失為是短期的投資選擇。而對於已經負債投資的人而言，如何設法撐過接下來的「錢緊」階段，將是首要問題。
