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Italiano央行又放水了，通脹還會遠嗎？
來源: 博客 作者: 孫驍驥 
緊縮了很長時間的央行，最近終於「放水」了。
中國央行周一公布，1月新增人民幣貸款2.9萬億元人民幣，創下單月歷史新高。
根據央行網站的信息：今年1月末，全國廣義貨幣（M2）餘額172.08萬億元，同比增長8.6%，增速比上月末高0.5個百分點；狹義貨幣（M1）餘額54.32萬億元，同比增長15%，增速比上月末高3.2個百分點。
在這一組統計數字的背後，我們看到的不應該僅僅是「放水」這麼簡單，而更應該透過數字去看到中國經濟目前的隱疾。
一、「冰火兩重天」：貨幣超發與通貨緊縮並存
看到央行公布的統計數據，再聯想到我們日常生活的感受，會覺得兩者並不一致。按道理說，銀行投放的貨幣和信貸越多，人們越應該感覺到「通貨膨脹」的壓力。
但是，現在普通人感到的最大壓力並不是來自於通脹，而是另外兩種感受：首先是各種資產越來越貴，第二是錢越來越難掙。對老百姓來說，錢不是太多，而是不夠，這似乎並不是通脹時期應該有的感受。
其實，其中的原因也不難理解，不過我們需要先來了解下近期中國金融的整體情況。
眾所周知，中國的貨幣投放量從2008年以來可謂冠絕全球。據統計，中國的年均工資從2008年的29299元，增長到2016年的67569元，大約是八年前的2.3倍。但是，中國的廣義貨幣增長就遠遠不止這個數。根據央行數據，中國的廣義貨幣從2008年的47.5萬億元到2016年超過144萬億元，是當年的3.03倍。
從增長的幅度來說，工資的增長顯然遠遠趕不上貨幣信貸的增長。不過，長期以來比我們的工資增長更慢的，是物價指數。
中國的消費者物價指數（CPI）從2008年以來，一直在103%到105%之間徘徊，但是整體的趨勢顯然是逐漸減弱的。從圖表中能夠很明顯的看出，CPI增長的平均趨勢近十年來在波動之中保持下行。
而如果我們再看一下中國的食物價格數據，會發現食物的通脹率在2017年以來一直是負數，最多的負增長率超過了4%。
綜上所述，這些年來的整體趨勢十分明顯：我們的信貸增長明顯，高於我們的收入增長，而我們的收入又高於消費價格指數的增長。整個經濟呈現出從信貸端、收入端到消費端的遞減趨勢。
高投入的信貸為什麼拉不動我們的物價和收入呢？因為這取決於銀行向市場投放信貸的流向。
根據央行數據，今年一月人民幣貸款增加2.9萬億元。這些新增貸款中有大約31%流向了住戶部門，也就是廣義的房地產業貸款。據統計，住戶部門貸款增加9016億元，其中，短期貸款增加3106億元，中長期貸款增加5910億元。
究其原因，是由於去年積壓的房貸在今年初集中釋放，帶動地產銷售在1月份回升。樓市行情一變，經濟數據立刻跟著大變，可見房屋按揭依然是帶動中國經濟的主力。
過多的新增貸款流進房地產行業的現象，並不是今天才有，查閱以往的數據，發現歷來就是如此。
例如在2017年，人民幣貸款增加13.53萬億元，住戶部門貸款增加7.13萬億元，佔整體的約52%。其中，大部分屬於中長期貸款。再往上推一年，2016年的金融數據，住戶部門中長期貸款全年新增5.68萬億，佔全年人民幣新增貸款12.65萬億中的44.9%。如果再往上推幾年，房地產貸款所佔比例大致不差，至少都在整體貸款一半左右。
從貸款的主要流向可以看出：多年來全國貸款猛增，但是物價長得慢、工資長得慢的原因在於資金流向了房地產端，並且在地產端不斷的囤積。資金沒有大量流入生產，更不會流入居民收入從而提振消費水平。
於是，我們在看到這些年來房價被房屋貸款推高暴漲的同時，也看到面臨「饑渴」的實體企業越加困難，普通人的消費也被過高的資產價格蠶食消耗，導致無力消費。
二、經濟回歸「投資拉動」，民營企業快涼了
不過，以上所述還只是硬幣的一面而已，硬幣的另一面在於除了住戶部門以外其他貸款的具體流向。這可能更為致命。
同樣是分析央行發布的新增貸款數據，我們會發現非金融部門當中的新增貸款是流向國企居多，在過去這些貸款多為基建、大型投資項目服務。
這些項目一般來說跟百姓的消費和收入沒有直接關係。相反，直接與老百姓就業、收入與消費息息相關的民營企業卻面臨貸款難的問題。
眾所周知，民營企業尋求貸款抵押和擔保不易，我國民營企業要向銀行申請貸款，要有房屋、土地、有價證券等容易變現的資產作抵押，否則就無法貸款。
因此，有房有地才會有財源，這個現實使得很多有實力的民營製造業選擇「棄廠上樓」，減少生產投入而加大地產投入。但如果企業無房無地，那麼融資就會變得非常困難。據統計，中國民營企業得到銀行信貸支持比例僅僅為10%。
2008年的「四萬億」刺激計劃開了一個壞頭：它讓過多的信貸流入了國有企業，這些錢大部分投資于基礎設施。當時，基礎設施投資對經濟拉動作用明顯，央行不得不大部分依靠國有企業來拉動經濟，加大國企負債。
2009年之後，僅僅因為一個企業是國有性質，它的負債率就可以比私營企業平均高6%；在2013年以後，達到了8%附近，而目前的比例早已超過8%。
但是，央行對國有企業信貸投放過度，卻反過來加重了民營企業融資難的問題，也使得國企成為了潛在的債主。國企以過於低廉的成本得到了銀行貸款，有充分的理由以高利貸的形式給民營企業貸款，從中套利。
民企賴以生存的民間借貸背後，其實一直都有地方政府和國企若隱若現的身影，不過，這種借貸通常是以一種「灰色」的方式秘而不宣的進行，外界也就所知甚少。
這時，當上隱性債主的國企對於資金的需求就會繼續增大，銀行只有不斷投放貨幣來應對企業不斷上漲的貨幣需求。
但由於國企自身的低生產率，其對消費拉動的作用有限；同時，國企通過間接貸款給民企的利息又非常高，加上各種經營成本上升，造成民企利潤率也是長期低迷。在這幾個因素持續影響之下，必然導致商品消費不振以及通貨緊縮。
民企至少貢獻了全國60%的工業產值、40%的利稅和60%的出口總額，對於消費的拉動作用也是不言而喻。它們的萎靡意味著老百姓的工資增長低、消費能力增長速度低，其速度顯然是趕不上資產端的價格暴漲和生活成本的暴漲。
於是，我們陷入了「消費不振—生產不振」的死循環里，只能靠不斷的增發貸款、不斷的搞投資拉動來為經濟續命。現在，民企的營商環境更是每況愈下，雖然小微和中型企業貸款需求上升最快，但中小企業壞賬率分別佔整體的69%和24%，這將使得民企的借貸成本更高，經營更困難……
事實上，我們的境況已變得愈發嚴峻。
數據顯示：今年1月中國的M1增長15%，M2增長8.6%，兩者的關係仍然是持續呈現「倒掛」，M2低於M1的增長。看來，在鐵公基和過剩產業無法繼續為經濟提供動力的情況下，中國至今壓根就沒有找到新的發展路子，一直在混沌中過日子。
眾多憂心忡忡的企業現在仍然是觀望，不願意大舉進行長期投資。這和過去幾年相比，其實沒有任何不同，中國經濟依然沒有徹底走出滯脹的困局。
只要民企的狀況不改善，所謂的消費拉動經濟就註定僅僅是一句口號。實際上，消費端的危險訊號已出現跡象。
今年1月以來，我們看到中國內地的手機消費和汽車消費數據都有所下降，而以上兩項在以往都是內地零售消費中最重要的類型。至於說互聯網搞出來的各種交易平台，無非提供了交易渠道，一定程度上激發了人的購物需求，但它本身沒有從根本上改變製造業的環境，更不可能改變中國經濟依靠投資拉動的增長方式。
最後我們發現，在搞了一圈各種「實驗」以後，我們終於還是回到原點。2008年至今，十年之間猶如南柯一夢。
於是，我們現在等來了央行的繼續放水，信貸的持續增加，等來了熟悉的配方和套路。但我們等不來通脹和消費，只能等來人們望著樓市股市那聲長長的嘆息。
