來源: 博客 作者: 冉學東

如果要說中國金融業目前最大的問題是什麼，想必很多人會認同金融業的「資金空轉」「脫實向虛」問題，這一現象典型地體現在中國金融業在整個經濟中畸形膨脹，發展速度過快。最近由中國社科院發布的一個報告以翔實的數據證明了這個現象，並指出這個問題不解決將可能孕育著比較大的風險。

報告指出，近10年來中國金融業增加值佔比翻了一番，從2005年的4%迅速攀升至2015年的8.44%——該數值不僅高於巴西和俄羅斯等新興市場經濟國家，也高於美國、英國等傳統經濟發達國家。值得警惕的是，2012年以來中國金融業的高增長是在製造業快速下滑的背景下發生的，這意味著金融穩定、可持續發展的基礎正在喪失，預示著風險爆發的可能性正在提高。

有數據為證，2012年以來，中國金融業快速增長與工業佔比下滑形成鮮明對比，可以用兩個產業的增加值佔比、增加值增速以及對經濟增長的貢獻率三組數據來說明。（1）從增加值佔比來看，2012—2016年金融業增加值佔GDP的比重穩步提高，依次為6.51%、6.92%、7.25%、8.44%和8.35%；同期工業增加值佔比則快速下滑，分別為38.66%、37.35%、36.31%、34.5%和33.31%。（2）從增加值增速來看，2012—2016年的GDP增長率分別為7.9%、7.8%、7.3%、6.9%和6.7%，同期金融業增加值的增速為9.4%、10.6%、9.9%、16%和5.7%，而工業增加值的增速為8.1%、7.7%、7%、6%和6%。金融業增速全部高於工業增速，除2016年外均遠高於同期經濟增速。（3）從各產業對經濟增長的貢獻率來看，2012—2016年金融業對經濟增長的貢獻率分別為7.5%、8.9%、9.5%、16.4%和7.1%，而工業對經濟增長的貢獻率則顯著下降，分別為40.59%、37.9%、35.3%、30.4%和30.7%。

我們要注意到這個報告的一個重要的時間節點：2012年。2012年正是2009年「四萬億」刺激計劃后，中國經濟率先復甦兩年後出現下滑的一年，那一年在長三角溫州等民營經濟發達地區和鄂爾多斯採礦業繁盛地區出現了中小企業企業老闆跑路事件，這兩個地區民間資金鏈斷裂，房地產價格大幅下滑。也正是從2012年開始中國經濟進入增速疲軟期，但同時金融業開始膨脹，此後的幾年金融業並未如實體經濟那樣同步下滑，而是持續了此後幾年的暴利局面。

筆者認為正是2009年的經濟刺激政策是金融業過渡膨脹的始作俑者，這一年新增貸款超過十萬億，增速空前。而在信用貨幣時代，商業銀行的信貸發放、貨幣創造正是金融業增速過快的主角。

貨幣的本質是信用，商業銀行發放信貸其實是創造貨幣，這是因為實體經濟有交易需求，實體企業申請貸款，事實上是銀行憑藉實體企業的信用創造貨幣。

最近幾年的情況是，實體企業的信貸需求下滑，但是貨幣增速很快，那麼貨幣創造的信用來自何處呢？這是因為商業銀行開始以自身的信用創造貨幣，比如最近幾年大興的通道業務和同業業務，金融企業之間相互融資，就是相互以對方的信用發放貸款創造貨幣。然而這部分貨幣創造屬於無源之水，無本之木，金融業本質上不能創造利潤，這個信用創造只是起到了套利的作用，最終由於沒有持續的利潤創造，流動性必然斷流，孕育很大風險。現在金融監管開始對金融業去槓桿，事實上就是針對這個現象。

事實上去槓桿的根本應該將信貸增速降下來，因為信貸增速過快，貨幣發行過多，貨幣總要尋找盈利，然後才會出現資金出表，銀行理財產品膨脹，影子銀行大興去套利，威脅金融安全。

金融企業自身能夠創造信用的關鍵是其事實上的國家信用，這也是金融業過渡膨脹的更為根本的原因，因為中國的金融業絕大多數都是國有，過往的經歷讓民眾看到金融風險一般都是政府出面解決，財政承擔成本，由此形成了事實上的剛性兌付。

也就是在金融業國家兜底的現實下，資金和資源都向金融業集中，而其他製造業和股市等等投資市場則是完全市場化的，出現風險基本都是企業或者投資者個人來承擔，風險極大。於是資金湧向收益高同時風險低的金融業，導致金融業的過渡膨脹。

國有金融佔了金融資產的絕大多數，而這些金融資產又大多投向了國有企業，在雙重國有性質下，這些資產表面上短期內是安全的，但是並非基於專業金融風險定價之下的羊群效應，導致的是資源配置的不平衡，經濟結構的扭曲，一旦進入再平衡階段就可能引發市場的動蕩。

而現實中這樣一個趨勢被房地產業持續上行而更加強化，房地產業本質上還是一個金融業，開發商僅僅是一個通道而已，土地才是信用貨幣產生的基礎。針對房地產的信用投放，是中國m2高速增長的關鍵。而中國房地產事實上對宏觀經濟影響某種程度上具有決定性作用，一旦房地產蕭條必然經濟蕭條，房地產繁榮經濟就繁榮，過去多年歷史就是這樣過來的。由於土地的國有壟斷，價格只漲不跌，導致土地信貸的風險很小，收益很高，房地產貸款是銀行最優質的資產，資金不斷流入更加強化這個趨勢，金融業的增長就只能是加速度的。

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話說回來，中國金融業的膨脹可能具有經濟轉型過程中的必然性，比如為了穩定經濟增長，為轉型打開空間，貨幣刺激成為必選手段。但是金融業不能膨脹過度，這個趨勢不可持續，也不能再持續。找出原因對症下藥，遏制金融業對資源的過渡吸引，將資金引導上創造財富的製造業，是未來金融政策的關鍵點。