脸书专页
粉丝交流群
RSS/FEED订阅上市公司「过冬」难：被「寒流」冻住的现金流
作者：吴渊
比利润更重要的是现金流，小到街边杂货铺，大到跨国托拉斯，这可以说是任何企业经营的命脉。事实上，但凡市场经济下经济危机、景气下滑时，倒闭破产的企业，大多并非利润亏损，却更多是现金流枯竭，以及其带来的如偿债危机等一系列恶果所致。
毋庸讳言，中国经济当前确确实实遇到了不小的挑战。这样的情况下，研究企业现金流变化就有了极强的现实意义。尽管如此，在本篇文章中，笔者并不想过多的讨论国内财政政策、货币政策的变化和影响，虽然其无疑是最直接与最主要的影响因素。因此，从各种意义来看，上市公司和它们相对规范透明的财务指标，就成了最好的观察样本。
「现金寒流」始于2016年
近两年的中国经济，算不算不景气尚不好定论，但正如「2019，穿越寒流」这一名称所昭示的那样，大大小小的国内企业，确实感受到了深刻的「寒意」。而所谓寒意，最直观的表现就是在现金流方面。
A股上市公司是中国企业的中流砥柱，其经营发展状况算得上是国民经济最有代表性的晴雨表之一。上图对A股2014年~2018年5年间，前三季度企业现金流分类合计进行了统计。为保证数据具有可比性，样本选择为2013年12月31日前上市且至2019年1月中旬尚未退市的2450家A股上市企业。
观察上图可以发现，这是一张再明显不过的经济情况趋势图，其变化趋势之标准让人惊讶。2015年，A股上市公司进入了货币宽松的巅峰。从数据上看，前三季度企业经营获得的现金净额较上年增长超过1倍，达到6.18万亿元的庞大规模，同时企业筹资获得的现金净余额也增长至近3倍。正是由于宽松带来的扩张欲望，手里有钱的上市企业加大了投资力度，投资现金流净余额也达到了-6.62万亿元的最低点。
2016年，国内金融去杠杆的力度和深度进入了新的阶段，情况也因此开始起了变化。前三季度，企业通过经营获得的现金流净额缩减超过了40%，这也意味着通过交易市场获取现金流的难度骤然加大。但此时，金融机构还尚未开始信贷紧缩，筹资现金流净额仍然出现了小幅增长。在货币宽松幻觉，以及运营惯性的同时作用下，当年企业投资力度并未减小太多，众多企业以「转型升级」为名，仍然在利用杠杆资金大量投入。
进入2017年，寒风骤起，前三季度A股上市公司经营现金流净额下降到2015年的近1/5，融资现金流净额较上年减少了超过1万亿元。在这样的情况下，企业的投资力度应该说是不得不随之下降，投资现金流净额较2015年上涨了1倍。从2016年和2017年前三季度上市公司现金流数据变化的剧烈程度，可以看出2017年的这场寒风，突然性应该是大大超出了大部分企业的预期。
时间到了2018年。从去年的情况看，绝大部分企业终于认识到了问题的严重性，经营策略与财务策略出现了脚踏实地的变化。在经营上，企业认识到了「现金为王」这句话的分量，通过各种方式增加现金收入、压缩现金开支。2018年前三季度，经营现金流净额提升了119%，恢复至了2014年水平，同时投资活动进一步收缩。另一方面，市场中的融资难度提升、融资规模缩小都进入了新的阶段，A股前三季度融资现金流净额下滑至4000亿元左右，不到2016年最高点的1/6。
在2018年，现金流紧缩甚至断裂带来的种种问题已经无法压制，出现了集中性爆发，最具代表性的就是债务违约的频频出现。可以预见，在未来一段时期违约问题仍将不时出现。
债务问题究竟有多严重，上图的对比或许能略显一二。可以看出，A股上市公司需要支付的筹资活动现金成本逐年增长，且呈加速趋势。这主要是由于扩张期债务的累计，以及现金流紧缩带来偿债规模缩小。另一方面，现金及现金等价物净增加额在2015年后出现了两年的负值，也就是说两年间企业都在「吃老本」，账上的现金余额减少。2018年在经营现金净额回升的支撑下，现金余额尽管有所回升，但利息等支出也在同步扩大。未来，现金余额甚至无法支付利息的情况，从整体数据角度看，仍是大概率事件。
没有意外的现金流行业特征
什么是现金流的行业特征？说白了，就是某个行业究竟能不能赚到现金，以及赚到的究竟是不是「真钱」。由于现金流量表的编制是采用收付实现制，运用现金流变化结合行业本身业务经营特征，对行业环境变化分析的精准程度往往还要高过营收、业绩等数据。
同样是上述2450家A股上市公司的样本范围，笔者运用整体法，统计分析了全部样本与28个申万一级行业分类的经营活动产生的现金流净额/营业收入这一指标的均值。
从上图可以看出，在营收仍然节节升高的情况下，经营现金流净额占营收的比值，如同上文对现金流的整体分析的一样，在2016年开始下滑，2017年达到谷底，2018年小幅回升。
那么，让我们分行业来看。在经营现金流萎缩最为严重的2016年~2017年间，除去银行业外，哪个行业的经营现金流净额占营收比在2017年下跌的最厉害？
毫无意外，正是这一时期因行业市场发生剧烈变动而在市场中沸沸扬扬的房地产业，紧随其后的则是公用事业行业。
可以看到，2017年前三季度，在营收依然实现了同比增长的情况下，房地产行业经营现金流净额直接降为了负值，经营现金流净额占营收比则较2016年同期下跌了约23.56个百分点。而公用事业行业整体的经营现金流净额占比则下降了约12.48个百分点。
实际上，公用事业行业的经营现金流净额下降比较好理解，主要是由于政府控制负债规模与杠杆率，导致PPP项目应收账款的回款周期拉长所致。那么，房地产行业经营现金流的变化又是源自哪里呢？在营收数据反应行业市场、企业经营变化已经明显失效的情况下，经营现金流净额下降，究竟是花的多了，还是收的少了呢？
分开统计经营活动现金流的流入、流出情况，清晰明确的显示了，不是花的多了，而是收的少了，经营活动流入的现金增长速度跟不上流出的增长速度。这一过程产生的差额，将现金从房地产行业中抽出来了。
明明营收还在增长，为什么经营现金流入会减少呢？这其实就涉及到中国房地产行业以期房销售为主的特征了。在新的会计制度执行前（执行后房地产销售收入确认是否会按时段履约目前也尚不可知），期房销售的特点是，收入确认会以一定的周期晚于合同销售。因此，营收数据并不能反映当期的经营情况，除单独发布的合同销售额外，首付金、诚意金等经营现金流入也能一定程度代表当期经营状况。将现金流入减少与2016年~2017年国内房地产市场相结合，可以看出行业趋势与企业经营确实遇到了困难。这些困难，主要就包括了周转速度减缓、未销售体量占存量比增加（去库存难度加大），以及与公用事业行业一样的PPP项目回款拉长等。这些都对经营现金的流入造成了困难。
当然，房地产行业是典型的高投入、高杠杆行业，与上文同口径统计中可以发现，2017年前三季度，房地产行业筹资活动现金流净额仍然大幅增长，投资活动现金流净额仍然大幅减少（投资力度加大），直到2018年前三季度才缩减了融资规模，减弱了投资力度。对比此前的统计，A股整体筹资现金流净额在2017年已然骤减，投资力度也大幅减弱。房地产行业的调整是要慢于A股整体和大部分行业的。客观来讲，这中间或许存在不少企业盲目加杠杆、盲目拿地建设投资的情况。但更大的可能，还是长期形成的高杠杆与行业市场竞争模式，让大部分房地产企业有如登上了一辆无法停止的高速列车——尽管已经发现了前方的断桥峭壁，无奈的是，现在刹车却也同样逃不过车毁人亡的下场。
2018年前三季度，经营活动现金流量净额/营业收入平均值下降最快的行业，是汽车，不过下降幅度大约只有2.6个百分点左右。但需要注意的是，汽车行业的经营活动现金流净额、现金及现金等价物增加额，都同时由正转负。现金通过这个缺口，开始从汽车行业中流出。
- 🔥免费PC翻墙、安卓VPN翻墙APP
- 🔥灵魂之谜|中华文化|治国大道
来源：金融界
