來源: 華爾街見聞 作者: 曹澤熙

大宗商品的牛市已經要見頂了？

歲末年初大宗商品出現快速上漲，甚至有機構喊出，隨著美元的走弱，大宗商品將迎來一個長達9年的牛市。

但是興業證券不這麼看。

興業證券認為，美元作為定價貨幣，影響全球商品價格，弱美元是大宗商品上漲的必要條件。

美元趨勢反轉仍為時過早，但美聯儲放水最快的階段已過去。

當前基本面趨勢修復的背景下，美聯儲難以進一步擴大QE購買。但是美元流動性趨勢反轉也為時尚早，因此，美元指數及流動性的拐點均尚未到來，相對弱美元和寬鬆流動性的環境仍能維持。

不過，由於不會進一步加碼寬鬆，則美元流動性對商品價格的推升最快的階段已經過去。

另外，從供需關係來看，流動性邊際貢獻減弱，需求變化對商品價格的影響上升。

興業證券認為，儘管供需共同影響商品定價，但結合歷史可以分為「需求主導」、「供給主導」兩類。

疫情發生后，需求側出現大幅變化，成為影響此輪大宗商品價格波動的主要因素。存量需求變化：由於中美兩大經濟體在全球商品消費量存量佔比高，觀察需求的變化取決於中美經濟觸底回升的持續性。增量需求變化：1）全球新能源產業鏈擴張；2）美國的基建計劃。

因此，需求面較弱，但對美元流動性敏感的商品上漲空間可能有限，反之亦然。

興業證券認為，這一輪商品價格上漲中值得關注的三個點：

疫情帶來需求復甦有「節奏差」，大宗商品上漲也有「節奏差」。需求復甦「節奏差」為：1）中國復甦領先海外；2）跨境服務類需求恢復滯后。因此，和中國需求相關上漲最早，比如螺紋鋼、鐵礦石等；而和海外以及跨境需求相關上漲最慢，比如原油。

儘管需求主導，但供給端會影響商品漲幅。需求主導意味著幾乎所有商品都有不同程度上漲，但供給端則決定了哪些商品價格上漲幅度更大。

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資產高相關性，對流動性高敏感性的背景下，放大價格波動。任何「風吹草動」影響美元流動性，均有可能導致資產同步下跌，而由於大宗商品期貨的高槓桿，容易進一步放大波動。